“NEWS 12 febbraio 2018: Differenze di fusione: l’approccio alternativo dei PIV”

Posted by on Feb 12, 2018

 

Nell’ambito delle operazioni di fusione merita un particolare approfondimento la disposizione contenuta nell’articolo 2501-sexies cod. civ., che stabilisce la necessità di ottenere, da uno o più esperti designati, una relazione sulla congruità del rapporto di cambio delle azioni o delle quote delle società partecipanti alla fusione.

Tale relazione deve indicare:

  • il metodo o i metodi seguiti per la determinazione del rapporto di cambio proposto e i valori risultanti dall’applicazione di ciascuno di essi;
  • le eventuali difficoltà di valutazione.

Il tema del “corretto” metodo di valutazione da utilizzare nell’ambito delle operazioni di fusione non è stato mai trattato formalmente. Lo stesso principio contabile OIC 4 – non ancora interessato dalla revisione generalizzata dei principi contabili – detta solo alcuni “brevi cenni” sulle caratteristiche del bilancio da predisporre per la determinazione di tale rapporto, laddove sia redatto. Al riguardo, viene chiarito che i soggetti coinvolti possono redigere un bilancio specifico oppure avvalersi di altri metodi per la determinazione dei valori economici, quali ad esempio il metodo dell’attualizzazione dei flussi di cassa attesi, dei multipli di mercato, delle quotazioni di mercato, ecc. Il bilancio è pertanto inquadrato nella categoria dei bilanci di tipo “straordinario” in modo da esporre il valore effettivo del patrimonio delle società e quindi utilizzando i criteri propri della determinazione del “capitale economico” in ipotesi di cessione di azienda in funzionamento.

In questo senso, in base al principio OIC 4, i criteri di valutazione applicabili agli elementi del patrimonio sono orientati alla determinazione del valore corrente di ciascun elemento patrimoniale, tenendo conto dei principi generali di veridicitàcorrettezza e chiarezza, di continuazione dell’attività aziendale e di prudenza. Tutto ciò con l’intento di individuare, quale risultato finale, un patrimonio netto “di fusione” – diverso dal patrimonio netto contabile delle società partecipanti alla fusione – da utilizzare per la determinazione del rapporto di cambio.

In relazione alle differenze di fusione, il principio contabile ricorda come sia la disciplina civilistica sia quella fiscale non richiedano una precisa distinzione della loro natura; di conseguenza, le differenze da concambio(nel caso di operazione realizzate tra parti indipendenti) e le differenze da annullamento (in ipotesi di fusione tra soggetti legati da legami di partecipazione) seguono la medesima disciplina, in quanto le norme di riferimento non operano alcuna distinzione fra i due tipi di differenze e, peraltro, contengono i necessari margini di elasticità per la loro applicazione a differenze di fusione aventi diversa natura.

Del tutto diversa sembra essere l’impostazione seguita dai nuovi principi italiani di valutazione (PIV), che non si occupano dell’esatta qualificazione delle differenze di fusione, ma propongono un’impostazione dicotomica immaginando due principali categorie di fusione:

  • fusioni tra soggetti indipendenti (scambio negoziato);
  • fusioni tra soggetti non indipendenti (scambio non negoziato).

Lo scopo dei PIV è chiaramente diverso rispetto a quello degli OIC, ma dall’attenta lettura del principio di riferimento emerge con chiarezza un concetto che nell’OIC 4 è solo accennato, ossia l’importante differenza tra le operazioni di fusione in ragione del grado di indipendenza dei soggetti coinvolti; aspetto questo di fondamentale importanza, nell’ottica dei PIV, per la corretta individuazione del metodo di valutazione e, di riflesso, per la “giusta” qualificazione della natura del rapporto di concambio.

Nel primo caso (fusione tra soggetti indipendenti), la fusione è assimilabile ad “un’acquisizione per carta”, nell’ambito della quale il rapporto di cambio negoziato equivale ad un prezzo. In questo senso, conformemente a quanto previsto dall’OIC 4, il rapporto di cambio, determinato a seguito di un negoziato fra le parti, esprime effettivamente il valore economico relativo delle due società interessate e la differenza da concambio corrisponde, sul piano economico, ad una parte del “costo di acquisizione” dell’incorporata, giustificato da un effettivo maggior valore della incorporata rispetto al suo attivo netto contabile.

Tale accezione del rapporto di cambio comporta che, dal punto di vista valutativo, l’esperto si conformi ai principi relativi alle acquisizioni e alle cessioni, tenendo conto pertanto dell’esigenza di valutare i benefici “privati” in capo ad un acquirente specifico e le “sinergie indivisibili”.

Nel secondo caso, se le parti coinvolte nell’operazione di fusione non sono indipendenti, il rapporto di cambio deve garantire alle minoranze di entrambe le entità che non ci sia trasferimento di ricchezza. La valutazione assolverà, conseguentemente, la funzione di “garanzia societaria”: in questo senso, è possibile adottare un approccio semplificato e maggiormente dimostrabile, che consiste nel valutare le due entità stand alone senza considerare le sinergie che scaturiranno dalla fusione. E ciò sulla base del presupposto che alle sinergie parteciperanno i soci delle due entità sulla base del valore cui rinunciano.

In entrambi i casi, l’aspetto importante da evidenziare è che l’esperto, nel determinare il congruo rapporto di concambio, non può utilizzare criteri meramente comparativi (o relativi), ma deve giungere alla valutazione (assoluta) separata delle due entità.

Quanto ai valori ottenibili, il principio di valutazione ricorda come anche in questa circostanza – nel pieno rispetto dello spirito dei PIV – l’esperto debba evitare di giungere a range di valori assoluti, ma privilegiare il valore ritenuto più espressivo della configurazione di valore ricercata. Allo stesso modo, la media semplice di rapporti di concambio desunti da criteri di valutazione che portano a risultati molto dispersi non esprime una misura di concambio che garantisce l’equità del risultato finale.

di Enrico Ferra

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